ارزش گذاری کسب و کار و سرمایه گذاری خطرپذیر

اهمیت ارزش گذاری در سرمایه گذاری

ارزش گذاری یکی از مراحل مهم در فرآیند جذب سرمایه است. وقتی که شرکتی نوپا شکل میگیرد یا ایده ی کسب و کاری در ذهنی جرقه می زند، بسیار مهم است که برای گسترش این ایده و جامه عمل پوشاندن به آن از جذب سرمایه استفاده کنیم .

چرا که یک ایده ی صرف یا یک شرکت نوپا در ابتدای کار سرمایه ی لازم را برای گسترش کسب و کار خود ندارد . بنابراین نیاز به جذب سرمایه بدیهی است . با توجه به اینکه کسب و کار های نوپا هنوز به سود دهی نرسیده اند و در مرحله ی بذری یا حتی پیش بذری هستند . پس نمیتوان با استفاده از ابزار ها و روش معمول، ارزشگذاری را بر روی آنها انجام داد.  سرمایه گذاران برای اینگونه سرمایه گذاری ها روش های مختلفی را مورد استفاده قرار میدهند. در این مقاله به بررسی مهم ترین این روش های سرمایه گذاری خواهیم پرداخت.

چالش های استفاده از روش های ارزش گذاری

کم بودن سرمایه به طور سنتی

این شرکت ها معمولا بر پایه ایده ها و مالکیت فکری استوارند. پس نمی توان برای این شرکتها سرمایه ای به طور سنتی عنوان کرد.

به عنوان مثال: یک شرکت شاید حتی دارای مالکیتی بر دفتر کار خود نیز نباشد . بنابر این نبود سرمایه  وتکیه بر ایده و پلن بیزنسی میتواند برای سرمایه گذار پر ریسک باشد.

بالا بودن احتمال شکست

اکثر استارتاپ ها و شرکت های فناور شکست می خورند. احتمال این شکست در تعیین دقیق ارزشگذاری از چالش های پیش روی سرمایه گذاران است.

عدم نمونه ی قابل قیاس

بسیاری از این شرکت ها در حوزه ای وارد میشوند که هیچ شرکتی یا نمونه ای از این ایده به بازار وارد نشده است. بنابراین کار برای شرکت هایی که به تازگی میخواهند به این حوزه ها ورود کنند بسیار سخت میشود . چراکه هیچ تجربه ی قابل اتکایی در این خصوص وجود ندارد و احتمال شکست این ایده به دلیل بدیع بودن بالاست.

نبود بازدهی و درآمد

اکثر استارتاپ ها که در مرحله ی بذری یا پیش بذری هستند هیچ سابقه ای از درآمد و بازدهی خود ندارند . بنابراین کار برای ارزشیابی و تخمین اینکه این استارتاپ ها موفق خواهند بود یا خیر دشوار میشود.

با ذکر این چالش ها وقت آن است که به بررسی این روش ها بپردازیم. در این مقاله به 7 روش مهم ارزشگذاری در حوزه ی کپیتال ونچر پرداخته ایم.

روش ارزش گذاری معاملات قابل مقایسه یا THE COMPARABLE TRANSACTIONS METHOD

فرض کنید که دارای شرکتی هستید که در زمینه ی فروش یا اجاره ی املاک و مستغلات با نرم افزاری در این حوزه فعال است.  شما به دنبال فروش کسب و کار خود هستید . پس طبیعتا نگاهی به بازار می اندازید تا ببینید شرکت های مشابه شما که در این حوزه فعالیت کرده اند و در منظقه ی شما و با مدل کسب و کاری شما دارای مشابهت بوده اند چقدر به فروش رفته اند. سپس همین شرکتی که به تازگی به فروش رسیده را را بر اساس نسبت های P/E یا EV/EBIT با شرکت خود قیاس میکنیم. و یک بازه ی قیمتی را برای شرکتی که قصد فروش آن را داریم مشخص میکنیم.

پس از نگاهی به بازار متوجه وجود دو شرکت مشابه شرکت خود میشوید.  به فرض شرکت اولی با 25P/E  میلیون تومان 200 میلیون تومان  و شرکت دومی با 35P/E میلیون تومان 300 میلیون تومان به فروش رسیده اند.

 توضیح :

P/E نسبت درآمد به قیمت را مشخص میکند. به عنوان مثال شرکت اول که 200 میلیون به فروش رفته است و دارای P/E  25 میلیون تومان است .دارای درآمد سالیانه 8میلیون تومان می باشد.

P/E=200/8=25

شرکت ما دارای درآمدی سالانه 10 میلیون میباشد . بنابر این با مقایسه ی درآمد شرکت با P/E شرکت های فروش رفته به ارزش گذاری شرکت خود میپردازیم:
شرکت اول با 25P/E میلیون تومان را در 10 میلیون درآمد سالانه خود ضرب می کنیم. عدد حاصله مساوی است با250 میلیون تومان.

شرکت دوم با P/E 35 میلیون تومان و درآمد 10 میلیونی به ما عدد 350 میلیونی را به ما می دهد.

در واقع این روش ارزش گذاری به ما یک بازه ی قیمتی را نشان می دهد که در ارزشگذاری شرکت ما بسیار موثر است.
البته باید خاطر نشان کرد که معیار های مالی برای به دست آوردن ارزش شرکت خودمان به نسبت شرکت مشابه محدود به P/E نیست.  از متریک های دیگری مثل EV/EBIT (نسبت ارزش شرکت به سود شرکت پیش از کسر بهره و مالیات) نیز می توان بهره برد.

همانطور که از نام این روش پیداست برای ارزشگذاری شرکت هایی که در حوزه ای بدیع ورود کرده اند و دارای شرکت مشابه نیستند و یا به درآمد زایی نرسیده اند، این روش کاربرد چندانی ندارد.

روش ارزش گذاری تنزیل جریانات نقدی یا DISCOUNTED CASH FLOW (DCF)

فرض کنید که می خواهید در کسب و کاری سرمایه گذاری کنید . دو آپشن دارید یا این پول را در شرکتی که به درآمد زایی رسیده سرمایه گذاری کنید و  پولتان را بیشتر کنید.  و یا اینکه این پول را در شرکتی نوپا سرمایه گذاری کنید که شاید یکسال دیگر به درآمد زایی برسد.
اصولا افراد تصمیم به سرمایه گذاری بر شرکتی که همین الان به آنها سود میدهد میگیرند.چرا که به ارزش زمانی پول فکر می کنند .

به عنوان مثال فرض کنید که یک میلیون را در شرکتی بگذارید و چند روز بعد پولتان را دو برابر کنید.  اما همین یک میلیون را در شرکتی نوپا سرمایه گذاری کنید و این پول را بعد از یکسال بیشتر از دو برابر برسانید . انتخاب اول افراد شرکت اول است.  چرا که پول امروز ارزشمند تر از پول فرداست. اما از جهاتی پول فردا ممکن است چندین برابر پول امروز و چه بسا باارزش تر باشد.

اما رسیدن به این هدف نیاز به سرمایه دارد . سرمایه گذاران برای این که یک شرکت را ارزیابی کنند همین اصل را پیش میگیرند که پول امروز با ارزش تر از پول فرداست.

بنابر این بر همین اساس اقدام به ارزیابی جریان نقدی شرکت نوپا در آینده می گیرند. و بعد از این ارزیابی مقدار به دست آمده را نسبت به ارزش پول امروز( که سرمایه گذاری انجام میشود) کاهش میدهند و به اصطلاحی discount میکنند. این کاهش دادن را با به دست آوردن نرخ تنزل انجام خواهند داد. نکته ی مهم این است که در این روش ما جریانات نقدی شرکت را در آینده را با تخمین به دست خواهیم آورد.

روش به دست آوردن نزخ تنزل با در نظر گرفتن چند فاکتور امکان پذیر است. که میتوان از ریسک شکست شرکت ، نرخ سود و رشد بالقوه ی شرکت نام برد.

نکته:

جریانات نقدی یا CASH FLOW چیست؟ فرض کنید که شمامالک شرکتی هستید این شرکت درآمد هایی دارد Income . و مخارجی دارد Expenses. حال به تفاوت این دو، مخارج و درآمد جریانات نقدی آزاد  که FCF میگویند و مبنای محاسبه ی ما در این روش می باشد.

روش ارزشگذاری برکس THE BERKUS VALUATION METHOD

این روش که بر پایه ی امتیاز دهی پنج شاخص موفقیت عملکرد استوار است ،به ارزشگذاری بر اساس این شاخص ها میپردازد.

در واقع این روش به نقاط قوت میپردازد نه به فروش و یا سوابق مالی یک شرکت. این شاخص ها عبارتند از:

تیم مدیریت، ایده، نمونه اولیه محصول یاMVP، شراکت های راهبردی یا strategic relationships، تیم فروش

در این روش به ازای موفقیت حداکثری هر یک از شاخص ها مبلغ 500 هزار دلار برای سرمایه گذاری در نظر گرفته می شود. بنابراین اگر شرکتی در هر پنج مرحله دارای برتری باشد ،ارزش آن 2میلیون و پانصد هزار دلار خواهد بود. این روش مناسب شرکت های نوپا که در مرحله ی بذری هستند میباشد. چرا که نیازی به سوابق مالی و فروش و… که یک شرکت بالغ در اختیار دارد نیست. و صرفا با ارزیابی نقاط قوت شرکت نوپا به ارزشگذاری آن خواهد پرداخت

هزینه ی باز ساخت یا COST TO DUPLICATE

به این مفهوم است که ارزش شرکت مساوی است با هزینه هایی که در صورت باز ساخت شرکتی همینگونه احتیاج است.  برای مثال شرکتی تا مرحله ی بذری حدود ده میلیون هزینه کرده است.  شامل خرید هاست و طراحی سایت،  اگر بخواهیم شرکتی با همین اوصاف و تا همین مرحله ایجاد کنیم،  این مبلغ امروز به 12 میلیون میرسد . بنابراین ارزش استارتاپ ما 12 میلیون میباشد. چرا که این مبلغی است که برای بازساخت این شرکت لازم است.
این روش ارزش گذاری بر اساس آینده ی استارتاپ ویا موفقیت بالقوه ی آن نیست . حتی ممکن است به ایده ی فوق العاد ه ی شرکت نیز توجهی نشود. صرفا میزان مخارجی را که برای یک شرکت را تا هر مرحله ای که هزینه شده است ، در نظر خواهد گرفت .

روش کارت های امتیاز دهی یا SCORECARD METHOD

در این روش سرمایه گذاران معیار هایی برای ارزشیابی یک شرکت نوپا در نظر میگیرند. و با توجه به اینکه یک استارتاپ در چه حوزه هایی موفق است نمره ای داده خواهد شد. و ارزش یک استارتاپ تخمین زده می شود.برای این کار ابتدا شرکتی با حوزه ای مشابه را انتخاب میکنند وسپس، بعد از ارزیابی و به دست آوردن قیمت پایه ی شرکت مشابه اقدام به ارزیابی استارتاپ جدید با متد زیر مینمایند.
این معیار ها عبارت است از :

مدیریت کارآمد و قوی 30 درصد
میزان احتمال موفقیت 25 درصد
محصول و فناوری 15 درصد
محیط رقابتی 10 درصد
مارکتینگ و فروش 10 درصد
نیاز به سرمایه ی مجدد 5 درصد   

سایر عوامل 5 درصد                                                                                                                                                                                                                                                                                               

جمع این عوامل 100 درصد

هرچه میزان درصد های یک استارتاپ بالا باشد، احتمال موفقیت این استارتاپ نیز افزایش میابد.

برای به دست آوردن ارزش یک استارتاپ عدد به دست امده را با شرکت مشابه بررسی میکنیم .به تناسبی که برای درصد شرکت مشابه و استارتاپ مورد ارزشگذاری میگیریم ارزشگذاری را انجام خواهیم داد.

به این صورت که: در صورتی که درصد به دست آمده در مقایسه با استارتاپ مشابه پایین تر باشد، قیمت آن نیز کمتر از استارتاپ مشابه است.

در صورتی که همتراز باشد، مساویست.

و در صورتی که بیشتر باشد قیمت آن بیشتر از استارتاپ مشابه است .

روش جمع ریسک فاکتور ها یا THE RISK FACTOR SUMMATION METHOD (RFSM)

برای این منظور 12 ریسک را برای هر استارتاپ مورد بررسی قرار میدهند. و به نسبت هر ریسک عددی را مابین 2+ تا 2- نمره می دهند.

اگر عدد 2+ باشد این به این مفهوم است که شرکت بهترین عملکرد را در مقابل ریسک خواهد داشت.

اگر عدد 2- باشد به معنی بدترین عملکرد شرکت در مقابل ریسک است.
برای این منظور ابتدا با بررسی شرکت های مشابه و سپس شناسایی نمره های این ریسک فاکتور ها به بررسی استارتاپ نوپا می پردازند.

انواع ریسک ها ی روش ریسک فاکتور

 مدیریتی : این ریسک به موضوع نبود مدیریت کارآمد میپردازد.
 کسب و کار : به این معنی که هر چقدر کسب و کار نابالغ باشد ریسک بیشتری را برای آن در نظر خواهیم گرفت.
 سیاسی : این که چقدر عواملی مانند قوانین و سیاستگذاری ها در حوزه ی کسب و کار مورد نظر می تواند خطر آفرین باشد.
 تولید: شناسایی خطر هایی ازجمله تامین منابع اولیه تولید ، ساختار خط تولید محصول مورد نظر و …
 فروش : به این معنی که چقدر محصول تولید شده میتواند با نیاز بازار خود تطابق پیدا کند. و اصولا آیا در صورت تولید محصول نیاز و استقبالی برای آن به وجود خواهد آمد یا خیر؟
 افزایش سرمایه: به این معنی که این محصول چقدر می تواند توانایی جذب سرمایه در آینده و راند های بعدی جذب سرمایه را داشته باشد. به عبارت بهتر آیا بازدهی مورد نظر سرمایه گذار را خواهد داشت؟
 رقابت: فضای رقابتی برای محصول مورد نظر چگونه است ؟ آیا محصول توانایی در اختیار گرفتن قسمتی از بازار را خواهد داشت.  احتمال به جود امدن بازار رقابتی شدید تر در آینده چگونه است؟

 فناوری:  این ریسک ناظر بر قابلیت زیرساخت های موجود برای تولید محصول و عرضه آن به بازار است. البته میتواند جنبه های دیگری را نیز شامل شود.

 شهرت:در خصوص این که در صورتی که علامت تجاری شرکت و به طور عام تر برند شرکت دارای شهرت شود این شهرت به دست آمده آیا می تواند منجر به ضربه به شرکت شود یا خیر؟
 سودآوری بالقوه: می توان با بررسی استارتاپ های مشابه به بررسی سود آوری بالقوه پرداخت. اینکه نمونه ی مشابه این استارتاپ چقدر سودآوربوده به این برداشت که این محصول و استارتاپ مورد نظر چقدر سود آور خواهد بود کمک خواهد کرد.
 بین المللی: اینکه عوامل بین المللی چقدر می توانند منجر به افزایش یا کاهش ریسک شرکت شوند. به طور مثال اعمال تحریم ها می تواند جزئی این موارد باشد چرا که میتواند منجر به سقوط یک کسب و کار گردد.
 حقوقی: این که به عنوان مثال داشتن چه مجوز هایی برای کسب و کار مورد نظر لازم است. آیا یک فرآیند طولانی برای تایید یک کسب و کار توسط مراجع مربوطه احتیاج است؟ این فرآیند ها حتی در صورت کسب این مجوز ها می تواند مانعی برای رشد و یا ادامه ی فعالیت کسب و کار گردد؟

ارزش گذاری به روش VC (venture capital) سرمایه گذاری خطرپذیر

در این ارزش گذاری، سرمایه گذاران با توجه به نمونه های مشابه کسب و کار خروج را (یا با فروش سهام و یا با عمومی کردن شرکت) در نظر میگیرند.

در این حالت سرمایه گذاران در نظر میگیرند در صورت خروج چند برابر از سرمایه گذاری خود سود برده اند.

سپس این تخمین را با روش های تنزل کاسته و به وضعیت کنونی شرکت محاسبه میکنند.

روش های نرخ تنزل میتواند در نظر گرفتن میزان رشد سالانه شرکت باشد که با تخمین و تعیین درصد قیمت سهم نسبت به هرسال آن را کاسته و به سال کنونی میرسند.

به عنوان مثال فرض کنید که ارزش یک شرکت را در پنج سال آینده 5 میلیارد تومان محاسبه میکنند. و این افزایش را ناشی از رشد سالانه 20 درصدی تخمین میزنند. با توجه یه این موضوع هرسال 20 درصد را کاسته تا به سال پنجم که وضعیت کنونی شرکت است برسند. عدد به دست آمده میتواند ارزش شرکت باشد.

البته باید توجه داشت که این روش را با DCF به اشتباه نگرفت .چرا که روش اخیر به جریانات نقدی استارتاپ در آینده توجه دارند و تخمین آنها اغلب بر پایه ی شرکت های با سابقه ی مالی است. اما VC را می توان برای شرکت هایی که سابقه ی مالی چندانی ندارند و باتوجه به نمونه های مشابه با تخمین ارزش شرکت بررسی کرد.

روش ارزش گذاری شیکاگو اول THE FIRST CHICAGO METHOD

در این روش سه حالت در نظر گرفته میشود.

اول :بهترین سناریو                                                                                                                                                                                                                                                             

دوم:سناریوی بقا                                                                                                                                                                                                                                                                                                 

سوم: بدترین سناریو

اولین و سومین سناریو احتمال کمتری برای رخ دادن دارند. ولی دومین سناریو یا سناریویی محتمل تر است که رخ دهد .در صورتی که نتایج ما توقعات مورد نظر ما را برآورده سازند در واقع احتمال رخ دادن این سناریو بیش از دو سناریو ی دیگر است.

در این سه روش به این موضوع پرداخته میشود که در صورتی که هر یک از این سناریو ها اتفاق بیفتند ارزش شرکت چقدر خواهد بود. معمولا این ارزشگذاری بر هریک از سناریو ها با روش های VC یا DCF که پیشتر توضیح داده شد محاسبه میشوند. بعد درصد احتمال اتفاق افتادن هریک از این سناریو ها را ارزیابی میکنند  و این در صدها را با میزان ارشگذاری شده برای هر سناریو ضرب میکنند. و در آخر به جمع مبالغ تمامی سه روش می پردازند و ارزش شرکت را با جمع این سه سناریو به دست می آورند.

فرض کنید که ارزش شرکتی در بهترین سناریوی ممکن به 5 میلیارد تومان میرسد. و با توجه به ایده ی شرکت و بازار در دسترس احتمال به واقعیت پیوستن این سناریو را 20 درصدر ارزیابی میکنید. حال نوبت به بررسی سناریوی بقا میرسد، این سناریو به این میپردازد که در صورتی که تمامی ارکان شرکت کارکردی مناسب داشته باشند و انتظارات ما را برآورده سازند ارزش شرکت چقدر خواهد بود. در این سناریو و باتوجه به شاخص های گفته شده ارزش شرکت 3 میلیارد تومان است .و احتمال رخ دادن این سناریو 60درصد در نظر گرفته می شود. در نهایت ارزش شرکت در سناریوی شکست یه یک میلیارد میرسد که احتمال آن نیز 20 درصد ارزیابی می گردد.

فرمول محاسبه

حال با توجه احتمالات و ارزش هریک از سناریو ها به ارزش گذاری می پردازیم. پس از ضرب ارزش هر سناریو در درصد احتمال رخ دادن آن، به جمع مقادیر به دست آمده میپردازند که در فرضی که مطرح کردیم ارزش شرکت 3 میلیارد تومان برآورد خواهد شد.

Best case scenario:5B×20%=1B
Base case scenario:3B×60%=1B800M    = 1B+1B800M+200M=3B

Worst case scenario:1B×20%=200M

در پایان ،

ذکر این نکته ضروریست که این ارزشگذاری ها بر پایه ی تخمین هستند. بسیاری برای به دست آوردن ارزش دقیق تر از چندین روش برای یک کسب و کار   استفاده می کنند. البته باید در ذهن داشت که برخی کسب و کارها را تنها میتوان با برخی از این روش ها ارزش گذاری کرد . به عنوان مثال روش برکس را می توان برای شرکت هایی که سوابق مالی چندانی ندارند به کار برد.

مشاوران و وکلای ما در گروه حقوقی فینولا برای ارزش گذاری دقیق تر کسب و کار ها در کنار شما هستند . همچنین میتوانید برای تنظیم قرارداد های لازم در خصوص سرمایه گذاری های خطر پذیر با ما در ارتباط باشید .

برای ارتباط با شماره 09101453148 تماس حاصل فرمایید .